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        廣發基金姚秋:股債協同 追求“固收+”多資產性價比

        2022-10-17來源:上海證券報

          廣發基金姚秋:

          股債協同

          追求“固收+”多資產性價比

          拆解“固收+”的投資方法論,或許可以分成三大維度、兩大方面。在投資上,要思考固收怎么做、“+”怎么做、資產配置怎么做,而落實到最終的效果上,則是考量兩大方面:收益和風險。

          廣發基金姚秋具有多年股票、債券投研經驗,善于在控制回撤的基礎上讓組合凈值持續創新高。招商證券統計顯示,姚秋管理時間最長的二級債基新華增盈回報,在其任職期間累計收益率約為54%,在210只二級債基中排名前7%,年化收益率約為6.85%,最大回撤不超過3.5%,而同期業績比較基準最大回撤為13.47%。

          2022年1月,姚秋加入廣發基金,現任債券投資部總經理,兼任固定收益研究部總經理,管理廣發恒悅、廣發鑫裕和廣發成長優選。據悉,10月17日起,廣發基金推出擬由姚秋管理的新基金——廣發集匯債券(A類:016424;C類:016425)。該產品為二級債基,投資于債券資產的比例不低于基金資產的80%,投資于股票、可轉債與可交換債券的比例合計不超過基金資產的20%。

          資產定位清晰 以估值為綱做好股債協同

          問:債券在“固收+”組合中的定位是什么,你是按什么思路來管理的?

          姚秋:我對純債資產的期望是,不管債市環境是好是差,每個自然年度都能給組合帶來正收益,底線是至少不能給組合帶來虧損。所以,我在債券投資上會做得相對比較保守。

          首先,嚴格控制信用風險敞口,不做信用下沉。對于股債混合類產品來說,承擔信用風險的性價比不高,一旦發生信用風險,會超出組合的風險承受能力。因此,從2017年開始,我所管組合重倉的信用債均為AAA評級的高評級信用債。在這樣的策略下,票息部分的收益偏低,但組合的安全性更高。

          其次,適度運用杠桿?;诘屠实氖袌霏h境和廣發較強的交易能力,我會根據資金面的狀況適時提高杠桿率,以期獲得更多的收益增厚。

          最后,擇機承擔性價比高的利率風險,適當做一些波段操作,但不會過于激進。不管市場情況如何,久期上限不會超過3年。如果預判市場好,久期會放到2至3年;如果市場估值較高,交易擁擠,我會將久期控制在1年甚至1年以下。

          問:你主要通過什么策略進行收益增厚?

          姚秋:對于偏債混合產品來說,純債提供基礎性收益,轉債在某些時點帶來收益增厚,前者的收益較低,后者的收益不太確定。此外,我們期待在權益資產方面獲取相對可控的收益。也就是說,股票和轉債是收益增厚的主要來源。

          對于轉債,我會根據轉股溢價率、純債溢價率、絕對價格以及轉債對應正股的估值指標來判斷是否配置。當轉債的性價比較高,我會階段性提高轉債倉位。比如,2014年下半年,組合持有20個點的轉債,當年收益貢獻達到7個點左右;2019年、2020年適當持有一些轉債。但在2015年至2018年,基本上沒有從二級市場買過轉債。

          股票是組合超額收益的重要來源,在標的選擇上,我確立三個條件。其中,兩個是基本面條件(盈利模式是否清晰透明和影響股價的核心因素是不是可以觀測、可以跟蹤),一個是估值條件(所選標的應盡量處于合理估值或低估區間)。

          在選出一籃子滿足上述條件的標的之后,我會從兩個維度選出持倉品種:一是讓持倉盡量均衡一些,持倉個股適當分散,不要在某一因子集中暴露;二是注重估值,爭取讓持倉標的的估值大多處于合理偏低或低于合理區間。我會容忍估值合理偏高的標的存在,但占比不高于30%。

          問:你是如何確定股票、可轉債、純債等不同資產的配置比例的?

          姚秋:我的總體思路是在遵循控制總風險敞口和適度分散的原則下,根據各類資產的風險收益比進行倉位分配并動態調整。第一,以風險預算為約束,定期測算各類資產估值水平與基本面的匹配程度,合理分配股票、債券、轉債的持倉。第二,在客觀事實和少量預判的基礎上,基于情景分析做好策略應對,確保組合持倉處于估值合理或較為低估的狀態。

          平衡收益風險 以概率思維應對不確定性

          問:你是如何在風險控制和收益獲取之間做好平衡的?

          姚秋:我覺得可以分兩個方面來看。一方面,風險控制是獲取收益的前提,通過承擔過高風險去獲取收益的做法很難持續。因此,必須在組合建立前及組合維護過程中,時刻審視組合的風險暴露情況,盡量避免承受可能會招致永久性損失的風險。另一方面,必須區分哪些是中長期風險,哪些是短期的不確定因素,如果市場對短期不確定因素給予了過高的溢價,反而有可能蘊含不錯的機會。

          問:您是如何控制回撤的?

          姚秋:我個人傾向于事前控制回撤,通過組合倉位和總的風險敞口來控制最大回撤,不太傾向于等回撤發生之后再去減倉。我認為,在控制風險上,做好資產配置尤為重要。具體來說,我們要設定回撤控制目標,并將其拆解到股票、債券、轉債的風險敞口,再結合各類資產所處的估值位置,確定不同的配置比例。此外,持倉結構也要做好調控。當市場估值較高,總敞口要適當降低,適當回避估值明顯過高、受市場情緒推動的資產。

          問:有人說市場唯一不變的就是變化,你是如何應對市場的不確定性的?

          姚秋:我認為,基本面的變化一定會反映在資產價格上。我會客觀理性看待一類資產或一個行業、一家公司的基本面,不太容易被市場帶節奏。另一方面,我也會時刻提醒自己:作為投資經理,不管我們多么努力,都不可能看清基本面的全貌。大部分的時候,我們對某個資產的畫像與它的真實面貌之間可能存在很大差距,因此必須用概率思維而不是確定性思維來應對不確定性。

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